上海石化(00338)年报显示，2009年实现营业收入人民币51,722.73百万元，同比下降14.2%，实现归属于本公司股东的净利润人民币1561.61百万元，较上年增加7807.02百万元，每股收益为人民币0.217元/股，略低于我们在三季报点评报告中预测的0.266元。

交银国际发布的研报称，炼油毛利大幅提高，经营形势大为好转。受益于原油成本下降和新成品油定价机制发挥作用，公司的炼油毛利大幅提高，从而使公司在2009年前三季度实现了0.214元/股的良好业绩。不过，2009年四季度，原油成本有所上升，但成品油价格却未能如期上调，公司的炼油毛利受损，当期只实现了0.003元/股的微弱盈利。作为一家典型的炼油化工型企业，公司的盈利水平高度依赖于成品油实现价格与原油成本之间的价差。

报告指，公司销售收入中，石油产品占约四成，其余则以石油化工产品为主，约占六成。2009年，随着经济的逐步回暖，公司的石油化工业务实现毛利率由上年的-10.38%提升至6.28%。

报告表示，公司的盈利能力取决于新的成品油定价机制是否能够得到正确实施以及石以油化工行业的复苏强度。2009年四季度和2010年一季度，由于成品油价格没有动态地反映当期炼油企业的真实原油成本，国内炼油业盈利水平大幅下降。只有在成品油定价机制得到正确实施、不必为政府的其它宏观经济政策“让路”的前提下，上海石化的炼油业务不至于重陷2008年背负巨额政策性亏损的困境。此外，由于公司销售收入的六成来自石油化工业务，公司的盈利能力还将取决于未来石油化工行业的复苏强度。

交银国际维持“买入”的投资评级。就基本面而言，公司目前的股价已基本合理。但是上海石化的估值需要更多地考虑其未来私有化的出价，参考过去几年中国石油和中国石化分别进行的私有化旗下子公司的案例，结合重置成本法和股价历史成本法两种方案，相信未来中国石化对上海石化H股的私有化出价将至少达到2.0-2.5倍PB，相当于HK$4.80-6.00区间，因而，继续维持对其H股“买入”的投资评级，并将其长期目标价小幅调高至HK$4.80。